中国信用策略周报

本期要点：
 ST 债券的退市风险
钢钒债被*ST 处理，成为首支被退市风险警示的交易所债券。ST 债券面临两个风险—违约风险和退市风险，但
后者更容易并且可能先于前者发生，从而带来流动性风险和估值等问题。与股票相比，债券暂停上市和恢复上
市的条件更容易满足，从暂停上市变为终止上市的限期规定也十分模糊，而且即使发行人没有出现亏损，债券
仍有可能因评级被下调或财务指标变化而被暂停上市，虽然目前尚未发生这样的事件，但这种潜在的流动性风
险值得关注。*ST 钒债由于有担保，违约风险很低，发行人连续两年亏损后并没有被暂停上市，可能与交易所
看重其担保增信作用和一季度转亏为盈有关，未来退市的可能性也不高。
 银行间：3 年期中票相对价值降低
本轮信用债反弹中，3 年期的相对价值降低，5 年期中票3 个月和半年的持有回报均优于3 年期，3 年期中票中
AA+和AA 相对价值更高。短融在流动性趋紧时AA+和AA 的信用利差上升幅度可能会明显高于AAA，对于流
动性要求高的投资者AAA 级是更好的选择。本周短融新券中推荐AA 级陕高速、盘江和AA-级厦国贸。中票新
券中推荐5 年期浮息AA+泰达和5 年期固息AA+冀能源。上周五至本周四发行的4 支非城投类企业债发行利率
都低于可比中票，但对于不能投资中票的投资者而言，发行利率仍明显高于同评级中票的二级市场收益率，投
资价值仍十分突出，其中保险可投资大连装备债和云南冶金债，云南冶金债的相对价值更高。
 交易所：东华增加投资者回售权
在股市仍未企稳的情况下，交易所信用债仍将是避险资金的最佳栖息场所，投资者仍可继续持有，仓位较低的投
资者可继续买入我们推荐的不可回购高收益品种和5 年期可回购品种。东华债增加3 年末投资者回售选择权，虽
然有利于增强其在电子平台的流动性，但公司是否有能力接受回售仍存在较大不确定性。
 城投债：推荐南昌城投
南昌城投是近期非常少见的评分能够达到投资级且发行利率明显高于优质城投中票的品种，预计银行间一二级利
差将达到40bp 以上，重点推荐。同样达到投资级的鞍山城投债相对价值不如南昌城投，但设有交易所发行，对
量有要求的投资者可以在二级市场买入。镇江水投债非常适合保险投资，从二级市场买入的价值不如鞍山城投。
宜春城投债性价比远不如同属江西的南昌城投，钦州城投债信用资质比宜春城投债还要弱一些，预计一二级利差
都有限。另外江西省和镇江市已有较多城投债发行，需要注意分散地区风险。
 评级调整：房地产公司评级展望上调增多
本周共有4 家发行人进行了正面评级调整，我们的评分均保持不变。继万科和保利进行了正面评级调整后，金
地的评级展望也上调为正面，表现出房地产企业评级中枢整体有上移的趋势。

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